Een uitsplitsing van de macro-economische onzekerheid in het eurogebied
De COVID-19-pandemie, gevolgd door de Russische invasie in Oekraïne en de daaruit voortvloeiende energiecrisis leidden tot een toename van de macro-economische onzekerheid in het eurogebied. Een nieuw ontwikkelde indicator toont aan dat de recente onzekerheid nauw samenhangt met prijsschommelingen op de grondstoffenmarkten en variërende consumenten- en producentenprijzen. De verhoogde onzekerheid blijft een uitdaging voor voorspellers die proberen de toekomstige economische omstandigheden en het inflatieverloop te voorspellen.
Sinds 2019 wordt de volledige versie van de artikels van het Economisch Tijdschrift in het Engels gepubliceerd, met een digest in het Nederlands en het Frans.
Tijdens de afgelopen vier jaar werden de Europese economieën getroffen door een reeks onverwachte en uitzonderlijke schokken; de meest opmerkelijke daarvan waren wellicht de COVID-19-pandemie en de energiecrisis na de Russische invasie in Oekraïne. De onzekerheid steeg pijlsnel en het is uiterst moeilijk geworden nauwkeurige economische prognoses op te maken. In juni 2020 bestempelde Christine Lagarde, voorzitter van de Europese Centrale Bank, de economische situatie als ‘gekenmerkt door een diepe onzekerheid’ en verklaarde ze dat ‘het zelden zo moeilijk was vooruit te kijken’. Ook nu zijn de inflatievooruitzichten nog zeer onzeker, terwijl de centrale banken worden geconfronteerd met een inflatie die hoger blijft dan het vastgestelde doel.
In dit artikel werken wij een maatstaf van de macro-economische onzekerheid in het eurogebied uit, die nauw samenhangt met het begrip onvoorspelbaarheid van de toekomstige ontwikkeling van zijn economie. Onze onzekerheidsmaatstaf is gebaseerd op de door Kyle Jurado, Sydney Ludvigson en Serena Ng voorgestelde methodologie. Samengevat gaat die methodologie uit van het beginsel dat onzekerheid omgekeerd samenhangt met voorspelbaarheid: hoe moeilijker het is de ontwikkeling van economische indicatoren te voorspellen, des te groter is de onzekerheid.
We onderzoeken een reeks – op maandbasis gepubliceerde – macro-economische aggregaten die belangrijk zijn om het verloop te beschrijven van de reële economische bedrijvigheid, de rentetarieven en de consumptie- en producentenprijzen in het eurogebied. Aangezien het eurogebied een open economie is, worden die indicatoren aangevuld met een reeks internationale macro-economische variabelen. Zo voegen wij variabelen toe die afkomstig zijn van belangrijke partners (de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk), maatstaven van de mondiale economische bedrijvigheid en prijzen van verschillende grondstoffen.
Onze maatstaf stelt ons in staat de voorbije periodes van onzekerheid af te bakenen en de uitzonderlijke uitdagingen te begrijpen waarmee de voorspellers hadden af te rekenen tijdens de recente crisisperiodes. Bovendien biedt een volledige uitsplitsing van onze maatstaf een beter inzicht in de verschillende componenten van de onzekerheid die verband houden met de grondstoffenprijzen, de rentetarieven, de economische bedrijvigheid en de consumptie- en producentenprijzen.
Grafiek 1 illustreert het verloop van de macro-economische onzekerheid in het eurogebied en van de vier componenten ervan. De macro-economische onzekerheid in het eurogebied nam toe tijdens vier grote crisissen: de financiële crisis van 2007-08, de Europese overheidsschuldencrisis tussen 2010 en 2012, de coronapandemie in 2020 en de recente energiecrisis. Die resultaten bevestigen dat de onzekerheidsindicatoren sterk contracyclisch zijn; ze gaan met andere woorden omhoog tijdens recessies en ze lopen terug gedurende periodes van expansie.
De macro-economische onzekerheid in het eurogebied bereikte recordhoogtes op het ogenblik dat de COVID-19-pandemie uitbrak en gedurende de energiecrisis. Tijdens die twee crisissen nam het niveau van de onzekerheid zo sterk toe dat het uitkwam boven de bij de financiële crisis van 2007-08 bereikte piek. Die grafiek geeft tevens weer dat de onzekerheid onlangs is gedaald, maar wel hoger blijft dan het historische gemiddelde, wat erop wijst dat het momenteel moeilijk blijft accurate voorspellingen te doen op basis van econometrische modellen.
Aan de hand van een uitsplitsing van onze onzekerheidsmaatstaf kunnen we enkele van de elementen onderscheiden die aan de oorsprong liggen van de recente toename van de onzekerheid. Uit grafiek 1 blijkt dat de toename van de onzekerheid in het eurogebied die werd opgetekend tijdens de pandemie, nauw samenhangt met een stijging van de onzekerheid over de economische bedrijvigheid en de rentetarieven. Die resultaten onderstrepen de aard van die crisis, waarin de maatregelen die werden genomen om de verspreiding van het virus te vertragen en de stijging van de vraag naar risicoloze activa ingrijpend de economische bedrijvigheid en de markten voor vastrentende effecten beïnvloedden.
Terwijl de COVID-19-pandemie een grote invloed uitoefende op de onvoorspelbaarheid van de economische bedrijvigheid en de rentetarieven, had de energiecrisis een relatief sterkere impact op de onvoorspelbaarheid van de prijzen. We stellen immers vast dat de toename van de macro-economische onzekerheid in het eurogebied tijdens de laatstgenoemde crisis gepaard ging met een hogere onzekerheid over de grondstoffenprijzen alsook met een grotere onzekerheid omtrent de consumptie- en producentenprijzen. Die resultaten wijzen erop dat de recente prognosefouten voor de inflatie in de projecties van medewerkers van het Eurosysteem/de ECB deels te maken zouden kunnen hebben met een toegenomen onvoorspelbaarheid op de grondstoffenmarkten.
In dit artikel analyseren wij ook grondiger de invloed die de macro-economische onzekerheid uitoefent op verschillende afzonderlijk beschouwde variabelen. We stellen vast dat onze maatstaf van de macro-economische onzekerheid in het eurogebied meestal het grootste deel verklaart van de verandering in de onzekerheid die elke economische indicator te zien geeft. De onzekerheid in bepaalde variabelen - meer in het bijzonder die betreffende de economische bedrijvigheid of de consumptie- en producentenprijzen - is met andere woorden grotendeels toe te schrijven aan slechts één factor die verband houdt met de macro-economische onzekerheid in het eurogebied.
Ten slotte werken wij een index uit van de onzekerheid over de prijzen voor België, teneinde de onvoorspelbaarheid van de consumptie- en producentenprijzen voor die economie te volgen. We stellen vast dat de onzekerheid over de prijzen in België nauw samenhangt met de onzekerheid omtrent de prijzen in het eurogebied, vooral in een crisisperiode. Bovendien bleef in december 2023 de onzekerheid over de prijzen in België en in het eurogebied hoog, wat de nadruk legt op de huidige uitdaging om de dynamiek van de inflatie voor die twee economieën te voorspellen.